Artikkel ilmus 7.juunil 2026 Äripäevas.

Aastate jooksul on investorite kaitsmise ja läbipaistvuse suurendamise eesmärgil kehtestatud nõuded muutnud kapitaliturgudelt raha kaasamise Euroopa ettevõtete jaoks üha kulukamaks ja ajamahukamaks. Nüüd on olukord paremusele pöördunud, kirjutab advokaadibüroo Cobalt vandeadvokaat Georg Kuusik.

Aastate jooksul on investorite kaitsmise ja läbipaistvuse suurendamise eesmärgil kehtestatud nõuded muutnud kapitaliturgudelt raha kaasamise Euroopa ettevõtete jaoks üha kulukamaks ja ajamahukamaks, kirjutab advokaadibüroo COBALT vandeadvokaat Georg Kuusik.

Üheks kõige koormavamaks nõudeks on mahukad ja ülidetailsed teabe avalikustamise nõuded. Kogu vajaliku teabe koondamine ja nõuetekohaselt avaldamine on emitentide jaoks olnud üha kulukam ja koormavam ülesanne ning prospektid on mahult juba konkureerimas „Tõe ja Õiguse“ tervikväljaandega. Kahtlemata on selliste mammutdokumentide puhul avalikustamisnõuded korralikult täidetud ja investoritele tagatud põhjalik ülevaade ettevõttest tema viimase kruvi ja poldini.

Kahjuks ei ole sellised dokumendid aga hoomatavad ega jõukohased lugeda. Kulutatud on vaid palju aega ja raha, et kokku koondada üks paks raamat, mille lugejaskond on suuresti piiratud emitendi enda, regulaatori, lähimate nõustajate ja mõne üksiku entusiastiga. See ei ole mõistlik ressursside kasutus ning suunab ettevõtjaid rahastust otsima mujalt.

Pea kümme aastat pärast prospektimääruse ja praeguste avalikustamisnõuete kehtestamist 2017. aastal jõudsid lõpuks ka Euroopa seadusandjad samale järeldusele. 2024. aasta lõpus võeti vastu Listing Act (n-ö noteerimisseadustik) – üleeuroopaline regulatsioonide kogum, mille eesmärk on muuta Euroopa kapitaliturud konkurentsivõimelisemaks. Selleks lihtsustati avalikele pakkumistele kohalduvaid reegleid (muudatused ennekõike Prospektimääruses) ning muutes siseteabe haldamisele kohalduvad reeglid ja nõuded paindlikumaks (muudatused Turukuritarvituse määruses).

Listing Act’iga kavandatud muudatused jõustuvad etapi kaupa. Mitmed neist on juba töös ning alates 5. juunist 2026 rakenduvad ühed viimased sisulised muudatused. Täiesti viimase sammuna kukub detsembris tähtaeg üle võtta mitut häält andvaid aktsiaid puudutav direktiiv ning jõustub ka noteerimisdirektiivi tühistamine.

Börs kaob, reguleeritud turg jääb

Selliselt on mõneti kummastavalt noteerimisseadustiku üks oluline eesmärk kaotada noteerimine ja börs kui sellised ning edaspidi saab rääkida vaid reguleeritud turust ja kauplemisele võtmisest. Kuigi keeleliselt ja emotsionaalset on börsi kadumine kahtlemata kurb, siis praktikas on selle mõju pigem väike. Börsi ja n-ö tavalise reguleeritud turu erisus on juba ammu õhukeseks kulunud.

Üheks viimaseks erisuseks on jäänud nõue, et börsil võib noteerida üksnes aktsiaid, mille puhul vähemalt 25% neist kuulub avalikkusele, kuid ka kehtiv õigus võimaldab sellest erandeid teha. Vähemalt Eesti turu praktikas on seda usinasti kasutatud. Nii ei ole juba praegu mitme Nasdaq Tallinna põhinimekirja (s.o. börsi) aktsiaemitentide puhul viidatud 25% aktsiate avalikkusele kuulumise nõue täidetud. Uue korra kohaselt saab reegliks, et 10% kauplemisele võetud aktsiatest peab kuuluma avalikkusele, kuid sellestki nõudest on võimalik teha erandeid, kui asjaolusid arvestades on piisav likviidsus ja turu toimimine võimalik tagada muul moel.

Prospektid muutuvad lihtsamaks

Praeguste ja tulevaste emitentide vaatest kõige olulisemad muudatused seonduvad prospekti nõuete muutmisega. Nimelt näeb Listing Act ette prospektidele kohalduvate nõuete märkimisväärse lihtsustamise. Eriliselt puudutab see väikese ja keskmise suurusega ettevõtteid, kes saavad kasutada lihtsa struktuuriga Euroopa Liidu kasvuemissiooniprospekti ning emitente, kelle instrumendid on juba turul kaubeldavad. Nii piisab teatud juhtudel jätkuemissiooni läbiviimiseks vaid 11-leheküljelisest infodokumendist. Ka n-ö tavalisele täiemahulisele prospektile kohalduvaid nõudeid on lihtsustatud.

Samuti tõuseb alates 5. juunist nelja miljoni euro võrra prospekti avalikustamise nõude piirmäär – see tähendab, et kui väärtpaberite pakkumise rahaline maht aastase perioodi jooksul jääb alla 12 miljoni euro (varem kaheksa miljonit euro), siis prospektimäärus ei kohaldu ja prospekti avaldama ei pea. Sellistele pakkumistele kohaldub aga siseriiklik n-ö teabedokumendi määrus. Määrus võimaldab ühe dokumendi alusel korraldada pakkumisi kogu Baltikumis ning kehtib juba alates 2024. aasta kevadest. Töös on ka selle määruse muutmine eesmärgiga lihtsustada ka teabedokumendi koostamist.

Kas lihtsustamisega võib minna liiale?

Liikumine lihtsustatud avalikustamisnõuete poole on tervitatav ning oluline samm Euroopa kapitaliturgude konkurentsivõime parandamiseks. Liigne lihtsustamine ja dokumentatsioonile mahupiirangute seadmine võib aga teisalt pikas plaanis ka turgude arengule hoopis pärssivalt mõjuda.

Piirangud pakkumisdokumentide maksimaalsele mahule ja teatud juhtudel neis esitatud riskifaktorite arvule, nagu on kavandatud uues teabedokumendi määruse eelnõus, piiravad emitenti ning suurendavad riski, et teatud olulised asjaolud emitendi või tema väärtpaberite kohta jäävad piisava põhjalikkusega käsitlemata. See omakorda aga suurendab riski, et investorid ei saa teha investeerimisotsust teadlikult omades täielikku ja põhjalikku ülevaadet kõikidest võimalustest ja riskidest. Selliselt muutub aga investeerimine hasartmänguks ning investorite usaldus kapitaliturgude vastu väheneb ja eriti jaeinvestorid võivad kapitaliturgudest veelgi enam võõrduda.

Liikumine tasakaalupunktile lähemale

Siiski, praegused muudatused nii kaugele pigem ei lähe ning võimaldavad emitentidel ka edaspidi enda kohta piisavalt detailseid ja põhjalikke prospekte ning teabedokumente koostada. Uuendused avalikustamisnõuetes toovad senini tugevalt ülereguleerimise suunal kaldu olnud regulatsiooni tasakaalupunktile lähemale. Usutavasti ei ole selle punkti täpne tabamine kunagi võimalik ning ka kavandatud muudatuste jõustumise järgselt jääb veel ruumi täiendavaks lihtsustamiseks.

Seejuures on aga oluline, et seadusandja, eriti Euroopa tasandil, turu arenguid jälgiks ja neile kiiremini reageeriks. Prospektimäärus võeti vastu aastal 2017 ning arusaamiseni, et seal sätestatud nõuded on liigselt turu arengut pärssivad ja vastavate muudatuste jõustumiseni Listing Act’i näol kulus pea kümme aastat. Jääb loota, et tulevikus õnnestub tekkida võivad kitsaskohad kiiremini tuvastada ja parandada. Hetkel aga on astutud oluline samm muutmaks kapitaliturgudelt raha kaasamine ettevõtetele lihtsamaks ja soodsamaks. Nii võiksime juba sügisel oodata uusi avalikke pakkumisi uute lihtsamate prospektide ja teabedokumentide alusel.